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2020年下半年策略報告—鋁市場供需錯配,鋁價先揚后抑

  • 發布日期:2020-07-05 10:28:31
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2020年上半年鋁市場回顧:疫情引發鋁價暴跌,政策及消費帶動價格回補

    上半年新冠疫情對資本市場和大宗商品價格造成了極大的沖擊,春節前突發新冠病毒,春節期間出現擴散態勢,新增確診人數在上漲的同時,LME市場有色遭遇連續下挫。國內證券及期貨市場延遲一天開市,國內有色金屬以跳空進行補跌。鑒于對我國疫情防控的樂觀預期,有色金屬價格嘗試反彈,但很快被海外防疫失控拖下深淵。新冠病毒從2月下旬在海外蔓延,恐慌情緒及美元資產荒造成美股發生在短短的一個月內發生了4次熔斷,原油、有色金屬價格呈現瀑布式下跌。在兩次大幅降息仍無事無補的背景下,3月23日,美聯儲公布大規模救市計劃,包含不限量買入國債和房產抵押債券,并表示準備用各種手段穩定金融市場的流動性。自此,流動性風險逐漸解除,并伴隨著歐美疫情趨于穩定,股市、大宗商品價格開啟上行修復,多數資產已回補春節后的跌幅。

    落腳到鋁價,滬鋁主力春節后自14100元/噸跳空后震蕩下行4月2日探底至11225元/噸后,隨著原油市場傳出OPEC 重啟談判的消息刺激原油價格大幅反彈,滬鋁價格探底回升。一方面,壓制風險資產價格的主導因素——海外疫情逐,漸得到控制,且原油價格企穩;一方面,消費回升帶動鋁價企穩,通過買盤推升價格——貿易商囤貨——下游主動補庫——現貨持續去庫——價格回升的正反饋,鋁價完成利潤修復并扭虧為盈。

    相比國內的滬鋁的V型走勢,倫鋁表現疲弱得多。一方面,海外疫情防控步調不一,對消費造成了極大的沖擊,倫鋁庫存在持續增加,極大的拖累了倫鋁的回升。另一方面,相比其他金屬在供應端上有較大的隱患,海外電解鋁產能收縮并不顯著,上游的氧化鋁更是充裕,新冠疫情并未對鋁土礦資源的生產安全造成有力威脅。國內外鋁價驅動存在明顯差異,終體現在內外比值創新高,并出現鋁錠進口盈利窗口打開的罕見局面。

 
 

02

 

2020年下半年鋁市場觀點和核心邏輯

    2020年下半年鋁價仍具備沖高動力,主要源于供應前低后高與傳統需求的錯配。主要邏輯為:

    供應上,下半年具備投產條件的新增產能規模約186萬噸,主要集中在內蒙古、云南、四川等相對低成本區域。根據排產計劃,下半年預計電解鋁產量為1886萬噸,同比增幅提升至4.8%。2020年全年產出在3706萬噸左右,同比增幅3.5%。從節奏上看,日均產出在三季度平穩,四季度擺尾回升明顯。

    消費上,各大板塊呈現此消彼長的狀態,房地產及“新基建”、“新能源”等為鋁消費提供增量,總計預計在180萬噸,而輸變電、汽車、出口用鋁需求明顯下降,減量約140萬噸,預計全年消費增量在40萬噸左右,增速約1.2%。落腳到下半年,消費增速在1.8%,結轉庫存約80萬噸。

    節奏上,由于供應前低后高,7、8月的新增投產形成的產量增量有限,難以應對下一個消費旺季需求,社會庫存將進一步下降,階段性供需錯配,預計推動鋁價再上一臺階。后半程,隨著供應回升,庫存將見底回升,鋁價會迎來面臨一定壓力。

 
 

03

 

原料供應充裕,價格反彈空間有限

 

3.1 氧化鋁產能利用率低,供應高彈性抑制價格上方空間
    IAI數據顯示,上半年以來全球氧化鋁處于過剩狀態。分區域看,過剩主要體現在海外,國內供應存在小的缺口。價格走勢上,國內外氧化鋁經歷了單邊下跌到小幅反彈的過程,國內氧化鋁價格略強于海外氧化鋁價格,導致進口盈利窗口打開和海外氧化鋁流入國內。

    阿拉丁數據顯示,截止4月,國內氧化鋁總產能為8572萬噸,2-3月份氧化鋁在產產能在6550萬噸附近,開工率下滑至76.5%。如此低的開工率背后,是行業盈利不佳的事實,反觀之,正是如此低的開工率強化了氧化鋁價格底部支撐。

    國內氧化鋁今年待投項目包括中鋁華昇200萬噸,廣鋁集團30萬噸,龍州新翔100萬噸,分別計劃在6月底和四季度投產。氧化鋁新增與電解鋁新增匹配度而言,氧化鋁略顯不足,在價格傳導路徑上,產業利潤會分配部分到氧化鋁端以刺激氧化鋁開工率回升。但是,價格空間應該說是有限的,一方面是國內氧化鋁供應彈性大,高價格對應的高利潤難以維持,另一方面是海外供應處于過剩狀態,內外價差走擴后,進口氧化鋁的補充會非常明顯。以山西、河南兩地為例,預計下半年氧化鋁價格在2200-2600元/噸之間。

 

3.2輔料受成本驅動,有上修動力但漲幅受限

    上半年以來,受原油價格、煤炭價格下跌推動成本下行的影響,預焙陽極原材料石油焦、瀝青的價格持續走低,預焙陽極價格亦逐步下行。下半年,受到能源原油、煤炭價格回升帶動,預判陽極在成本推動下有上升的動力,在產能利潤率不高的背景下,其動力多來自于成本驅動,上修高度預計在300元/噸左右。

 
 

04

 

供應邊際增加,節奏前低后高

    上半年,突發疫情引發的消費停滯和恐慌情緒,造成鋁價大幅下跌,導致鋁行業虧損并發生規模減產,同時,推遲新增產能投產步伐。但是,由于去年產出低基數及去年下半年新投產能放量,上半年電解鋁供應取得小幅增長。下半年,隨著鋁廠盈利水平回升,供應總量趨于上升,但節奏上,仍存在前低后高的問題。

 
4.1海外電解鋁上半年輕增,下半年持穩為主

    IAI數據顯示,全球1-5月份電解鋁產量總計2677.1萬噸,同比增長1.43%。其中,海外電解鋁供應1158.9萬噸,同比增加10萬噸,增幅0.87%,錄得的產量增幅主要來源于去年下半年新增投產達產和去年同期較低的產出基數。愛擇資訊統計數據顯示,1-5月,海外減產規模約53萬噸,主要分布在澳大利亞、阿根廷、巴西等地。同期,海外新增投產規模約17.5萬噸,主要分布在伊朗、加拿大、巴西等地。下半年,海外在偏低的鋁價下,新增及復產數量均有限,產出將呈持穩的狀態。

 

 

4.2國內供應邊際增長,節奏前低后高

    阿拉丁數據顯示,1-4月國內電解鋁產量1210.84萬噸,同比增長3.5%。我們預計,1-6月國內電解鋁產量為1820.98萬噸,同比增長2.6%,增量主要源于自2020.11至2020.2間累計約100萬噸的電解鋁投產產能陸續達產放量。但是,3月份電解鋁產業的深度虧損,造成50-73萬噸產能的減產與檢修,復產和新增產能均出現推遲,成為阻礙電解鋁供應高速增速的主要原因。

    下半年,具備投產條件的新增產能規模約186萬噸,主要集中在內蒙古、云南、四川等相對低成本區域。以氧化鋁2400元/噸,電價0.25元/千瓦時測算,成本約在11600-12000元/噸,現貨已達14000元/噸,豐厚利潤具備吸引力,但仍有部分新建產能受工期、資金等因素制約,投產進度較慢。

    根據排產計劃,下半年預計電解鋁產量為1886萬噸,同比增幅提升至4.8%。2020年全年產出在3706萬噸左右,同比增幅3.5%。從節奏上看,日均產出在三季度平穩,四季度擺尾回升明顯。

 
 

05

 

消費此消彼長,下半年增速預計1.8%

    上半年,國內電解鋁表觀消費1808萬噸,同比增長0.6%,一季度表觀消費增速-3.9%,二季度扭轉為4.6%。

 

5.1建安補缺趨勢不變,建筑用鋁提供增量

    國內建筑用鋁占總消費30%左右,主要體現在房地產接近竣工時的門窗、幕墻的安裝上,近年來,鋁模板的應用推廣使得施工階段亦提供用鋁需求。疫情導致房地產活動趨于停滯,房地產開發投資分項中建安工程同比回補的趨勢亦遭到破壞。但是,房地產開發投資額傾向建筑安裝工程的趨勢不變,即竣工面積回升的趨勢盡管遭遇了疫情沖擊出現下挫,但房地產進入到竣工后期周期的趨勢尚在,從今年型材企業的開工率及訂單亦能得到印證,是今年主要的原鋁消費增量提供者,預計增量在100萬噸左右。

 

5.2“新基建”、“新能源”板塊用鋁,構成增量補充

    “新基建”的首 選項是5G基建建設,多省市的政府工作報告將“推進5G通信網絡建設”列入2020年重點工作,并明確規劃了2020年新建5G基站的數量,合計約50萬個。5G基站用鋁主要是散熱片、箱體,單個基站用鋁約50kg左右,該領域用鋁增量預計在2.5萬噸。

    “新基建”另一領域是城際高速鐵路和城市軌道交通。2015-2019年,全國鐵路固定投資完成額均在8000億元左右,交通部2020年計劃完成額在8000億元,增量不大。但是,城市軌道交通建設是基建投資的重要力量,投資額逐年增加,城軌運營車輛逐年上升,預計2020年運營車輛上升至48000輛,較2019年增加7000輛,通常每車廂使用的鋁合金大概有10噸左右,用鋁增量約56萬噸。

    光伏在2018年“5·31”新政后,用鋁需求增量逐漸淡出。2018年“5·31”鞭策市場由原來的粗獷式發展轉變為精細化發展模式。2019年,經過一年的調整,我國光伏市場結構調整初見成效,分布式光伏電站和集中式光伏電站占比漸趨均衡。由于2019年光伏政策出臺時間較遲,企業辦理土地、電網接網等相關手續時間有限,2019年部分項目指標將轉至2020年。預計2020年國內光伏新增裝機容量將達40GW,呈現恢復式增長,預計新增用鋁需求約為85萬噸。相比2019年新增裝機容量30GW增加10GW,用鋁需求較2019年增加20萬噸。

5.3下半年若無新項目,高壓輸變電板塊用鋁有斷崖風險

    電網板塊,盡管國家電網將2020投資計劃額湊夠4080億元上調至4500億元,但相對2019年實際投資完成額4512億元未有增量。今年高壓輸變電是“新基建”的一個載體,但尚未批復新的高壓輸變電項目,今年仍2018年9月緊急批復的項目為支撐,隨著項目進行至尾聲,交貨需求趨于下降。從國家電網的招標數據看,2020年8月開始電網鋁相關制品交貨量出現斷崖式下跌,若下半年不批復新的高壓輸變電項目,則全年該板塊用鋁需求預計下降50萬噸。

 

5.4汽車、出口板塊用鋁均為減分項

    汽車是受疫情沖擊嚴重的產業之一,中汽協數據顯示,今年1-5月,汽車產銷分別完成778.7萬輛和795.7萬輛,產銷量同比分別下降24.1%和22.6%。降幅與1-4月相比,分別收窄9.3個百分點和8.5個百分點。另外,據中國汽車工業協會發布的數據顯示,2020年中國汽車銷量預計仍將下降10%至20%,汽車板塊用鋁需求預計減少30-50萬噸。

    鋁材出口是我國鋁材消費的重要組成部分之一,海外疫情自2月中下旬爆發以來,對我國鋁材訂單需求量下降,表現在內外鋁價持續走高,鋁材出口利潤明顯下滑。今年1-5月,我國未鍛造鋁及鋁材出口累計199萬噸,與去年同期248萬噸相比減少49萬噸。歐美經濟體逐漸從疫情中走出,下半年海外需求有望回暖,下半年出口有望守住去年的270萬噸的出口成績,全年鋁材出口預計縮減53萬噸左右。

    綜合主要板塊用鋁需求,房地產及“新基建”、“新能源”等為鋁消費提供增量,總計預計在180萬噸,而輸變電、汽車、出口用鋁需求明顯下降,減量約140萬噸,預計全年消費增量在40萬噸左右,增速約1.2%。落腳到下半年,消費增速在1.8%,結轉庫存約80萬噸。

 
 

06

 

庫存與結構

    由于電解鋁產出增量并不明顯,春季累庫后去庫表現強勁,截止6月24日,電解鋁現貨庫存下降至72.2萬噸,處于近年同期的低位水平。下半年,盡管供應增長確定性強,但由于產出放量更多在四季度,傳統“金九”月份仍將面臨去庫,屆時庫存有望先下一城。

    低庫存狀態及持續去庫的前景是滬鋁孕育正向市場的沃土,在去庫終止之前,結構大概率維持正向結構,預計在年末該結構狀態才會有所松動。

 
 

07

 

供需平衡展望

    綜合上述基本面分析,結合季節性因素將需求進行分拆,與供應制作平衡表,如下。于下半年供應前低后高,7、8月份的投產無法在下一個旺季提供有效增量,9、10月份仍存在供需錯配的行情,主力合約有望沖擊14200元/噸。

    操作上,前半段以做多為主,跨期正套;后半段則結合供應增量、庫存拐點、產業估值看做空機會。

    風險因素:冬季疫情再爆發;國內消費斷層;新增釋放不及預期

 

 

- End -

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